“五一”长假后,上证综指一连4天站稳4000点,较之冲2000点时盘8天,冲3000点时震荡2个月,显示出超强势｡不少经济学家和市场人士认为,市场已进入疯狂阶段,泡沫严重｡更有人认为,股市已像泰坦尼克号巨轮即将撞冰山沉船,竭力呼吁管理层用利空政策打压股市｡事实果真如此?
我认为有两点值得注意｡一是,简单地以“唯市盈率论”估值必然屡屡出错｡一些经济学家认为中国股市估值过高､泡沫过多的主要理由就是:平均市盈率高达40倍,大大高于国际成熟股市16――20倍市盈率的水准｡这里犯了几个常识性的错误｡
1.滥用平均市盈率概念｡在境外股市,从来没有平均市盈率概念,只有30个样本股(美国股市)､36个样本股(香港地区股市)的市盈率｡唯独内地股市采用1500只股市的平均市盈率｡在我看来,这种统计法就像汽车市场统计平均车价､服装市场统计平均衣价､彩电市场统计平均彩电价一样的荒唐,然而,一些经济学家始终使用平均市盈率概念,是缺乏经济常识的｡
2.将中外股市市盈率作异类比较｡据美国所罗门兄弟公司前两年对美国道琼斯指数9000多点时的统计,其所有股票的平均市盈率是38倍,现13000多点时其平均市盈率应在40倍以上｡香港1700多只股票,其平均市盈率也有30多倍｡但一些经济学家却无视这一状况,硬拿内地股市平均市盈率去与美国､香港等地成份股市盈率作简单的异类比较,怎么不出错误结论?
3.估值比较忽视了利率差异这一重要因素｡金融学的股市估值标准是利率的倒数对应的市盈率｡中国2.72%年利率的倒数是36.8倍市盈率,而美国､香港6%的年利率的倒数是16.7倍市盈率｡也就是说,就算作异类比较的话,内地股市36.8倍平均市盈率与美国及香港地区股市16.7倍的成分股市盈率估值相当,更何况它们的平均市盈率要远远地高于内地股市｡
4.用静态的市盈率来限制投资者对未来市盈率降低的预期｡2006年4月初1300点时,某“首席经济学家”根据2005年0.17元平均业绩推测,当时7元的平均股价已达到40多倍市盈率,便大声疾呼“1300点以上都是泡沫”,管理层应打击过度投机｡5月中旬,1500――1600点左右,某权威媒体接连发表4篇记者述评,根据2006年一季度业绩下滑,便认为“中国股市泡沫严重”,“风险很大”,尤其难以承受“小非”解禁｡事实证明,一些经济学家和权威媒体对中国股市作出了严重误判,它也显示了静态市盈率的估值的滞后性,以及动态的､理性预期的市盈率估值的正确性｡
5.无视4000点上方的动态市盈率估值｡根据2007年首季报表推算全年业绩,现上证综指4000点上的动态市盈率仅31倍,沪深300指数的动态市盈率仅22倍,然而不少经济学们却无视这一估值标准,其论断必然被市场所抛弃｡
二是应看到4000点上方估值的新视野｡管理层发了《加强投资者风险教育的通知》后,市场依然创出新高,为什么?答案是广大投资者用全新的视野来对4000点上方的中国股市进行估值｡
第一,人民币升值的巨大威力｡这是内地股市独有的题材,人民币升值背景下内地股市究竟怎么涨,涨多少,没人讲得清,只知道上世纪80年代,日币升值70%,日本股市涨19倍;台币升值60%,台湾地区股市涨17.84倍,而内地股市15年从1500点价值中枢算起,至今只涨了1.6倍而已｡
第二,经济和上市公司业绩高增长作后盾｡中国经济从1979年到2006年以平均9.8%的增长率傲居世界之首,近两年更是以10%以上的高速增长｡同时,上市公司业绩也大幅增长｡就连2600点时预言中国股市有20%下跌空间的投资大师罗杰斯,也不得不在3700点时由空翻多,认为中国股市还有1倍的上升空间,可见4000点并非简单的资金推动,而是有基本面和业绩作后盾｡
第三,股改､注资和整体上市提供了超越性发展机遇｡股改将大小股东的利益趋于一致､大股东由净资产考核改为按市值考核､MBO激励机制的形成,这三项举措,促使上市公司的业绩由原先被隐藏､转移､占用､侵吞､掏空,转为真实地摊在阳光下,并且大股东还将集团的优质资产以低价注入上市公司,或定向增发,并逐步实现整体上市｡
第四,大量的中小盘股､中低价股具有收购兼并和股本扩张潜力｡目前中国1500只股票中有60%――70%是中小盘股,而股改后,管理层首要任务是通过收购兼并､资产重组,使上市公司脱胎换骨,做大､做强､做优｡
第五,参股券商概念股这一主流热点将持续地激发人气｡今年以来,随着证券交易量剧增,券商行业的成长性大大地超过了所有行业,其2007年业绩增长几倍甚至十倍的事也经常发生｡目前,这一热点的巨大威力还没有充分激发出来,只要这个热点不熄,大盘行情就不会终结｡
总之,在我看来,4000点上方不是估值太高,泡沫太多,而是很有投资价值｡虽然短线也一定会有波段式的调整或“急落”式的调整,但大牛市的头部通常是复合式头部,待形成头部后也有足够的逃顶机会｡因此,牛市中不轻言顶,一些人别自作聪明地逃顶(实际上往往是逃底或逃在半山腰)｡局部的风险依旧存在,但目前市场整体依然是机会大于风险｡(作者系华东师范大学企业与经济发展研究所所长,教授,经济学博士;本文仅代表作者个人观点｡)