我国股指期货到期日效应的相关研究

　　【摘要】2010年4月16日我国股票指数期货的推出进一步完善我国资本市场的交易机制，丰富了投资者的投资产品，提高资源的配置效率，提升整个市场的总体流动性。股指期货的推出是我国证券市场发展的又一个里程碑。本文通过相关方法，研究我国的股指期货是否存在日效应现象，为促进我国股指期货市场的发展提出相应建议。
　　关键词：股指期货 资源配置 股指期货到期日效应
　　一、我国股指期货到期日效应问题的探讨
　　我们以2010年4月16日至2011年6月20日沪深300指数数据为主要样本区间，拟对股指期货正式上线以来是否产生到期日效应进行判断。依据国内外研究学者对到期日效应的基本研究策略，本文从三个方面来分析和捕捉沪深300股指期货的到期日效应：现货交易量增长率，现货收益率的价格效应以及指数反转效应。
　　现货交易量增长率序列
　　根据Bollen 和Whaley（1999）的方法，由于潜在的到期日效应，在临近期货合约到期日股票市场的交易量的增长率可能与非到期日有所不同。。
　　依据日数据计算到期日与非到期日交易量日增长率，并把增长率序列中超过1的样本剔除。样本数据的描述性统计表明，到期日交易量增长率序列的均值、中位数、标准差均低于于非到期日。
　　日序列不服从正态分布。检验结果表明，到期日并未出现明显的放大迹象。
　　2.现货平滑交易量序列的回归模型
　　Lafuente 和Illueca（2006）的方法揭示了如下的回归模型：
　　其中是虚拟变量，如为到期日取1，为虚拟变量，如t为星期五取1。这使我们能够捕捉与周末交易日相关的潜在周末效应。 其中是t日交易量，是用于捕捉序列趋势的观测值数。该步骤给出了去掉趋势后的序列，能在期货合约的存续期内保留交易量得短期波动。回归结果如表2所示：（N 取31，根据AIC准则滞后阶数P为3。）
　　结果表明，对于整个样本数据周末效应较为显著而到期日效应不显著。说明我国股指期货到期日效应不明显，但显现出一定的周末效应。
　　3.现货指数反转检验
　　到期日股票指数收益率的波动性的影响因素包括新信息和指数套利头寸操作。其中套利头寸操作买入或卖出股票组合将会引起股票价格的暂时变化。暂时价格效应，可以利用合约到期后指数水平的反转程度来度量。为了度量股票市场反转的系统性程度，我们采用Stoll 和Whaley（1991）的度量方法。因为未能获取高频数据，所以针对样本日数据，我们测算了两个收益率：
　　到期日后一交易日开盘相对于到期日收盘计算的收益率：
　　到期日收盘相对于当日开盘的收益率：
　　在此基础上，我们测算了指数反转的程度，并进行显著性检验。检验结果如表5所示：
　　检验结果并不能证明存在指数反转效应，到期日后一交易日的开盘价指数有较大可能延续到期日的整体走势方向。
　　二、对我国无股指期货到期日效应的合理解释
　　从上述分析来看，我国目前暂无明显的股指期货到期日效应，原因总结如下：
　　1、目前沪深300指数股指期货合约的交割结算价采用沪深300指数到期日最后2小时的算术平均价，这使投机力量企图操纵股指结算价的难度变大，抑制了套利者的交易行为，这种现金交割机制在一定程度上抑制了我国股指期货的到期日效应。
　　2、随到期日临近期货价格进一步向现货价格回归，期货到期前一日收盘基差基本接近于0，许多套利、套保者已将资金在到期结算日前平仓，这在一定程度上也会降低由套利平仓引发的波动。加之考虑到目前期货市场的流动性，套期保值者大规模平仓对市场的冲击也不会很大。
　　3、目前股指期货市场与现货市场在规模上有较大的差距，期货的交易对现货市场的影响有限。在保证金水平总体为20%的情况下，期货持仓对应的存量资金与股票市场数万亿的存量资金相比只占很小一部分。由此可见，较小的股指期货市场市场暂不能对现货市场产生较大影响。
　　虽然中金所规定的交割制度能够有效缓解到期日现金结算机制产生的影响。然而随着我国股指期货市场进一步成熟，市场规模足够影响现货市场后，现有制度能否有效抑制到期日效应还有待进一步考察。
　　作者信息：
　　胡庆，女，1990.5 西南交通大学经济学专业
　　夏宁伟，1989.9 西南交通大学金融学专业